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सेबी का कमोडिटी सौदा: विदेशी लाते हैं पैसा, भारतीय ब्रोकर उठाते हैं जोखिम

सेबी भारत के फिजिकली सेटल्ड कमोडिटी कॉन्ट्रैक्ट्स में विदेशी फंड्स चाहता है. वे डिलीवरी नहीं ले सकते. इसलिए अगर कोई फंड समय रहते बाहर निकलने में विफल रहता है, तो उसकी पोजीशन बाजार बंद होने के बाद अपने आप एक भारतीय ब्रोकर की खुद की बुक्स में चली जाती है. फंड "किसी भी आगे के अधिकार, टाइटल, दायित्व या एक्सपोजर" से मुक्त हो जाता है. ब्रोकर यह सब अपने ऊपर ले लेता है. SEBI इसे एक सुरक्षा उपाय कहता है.

बिजनेस वर्ल्ड ब्यूरो 59 minutes ago

पलक शाह 

भारतीय ब्रोकर्स सावधान. Risk Hain to Ishq Hain, यहां महंगा सौदा हो सकता है, एक विदेशी फंड भारत में सोने का कारोबार करना चाहता है.

वह कॉन्ट्रैक्ट खरीद सकता है. वह कॉन्ट्रैक्ट बेच सकता है. वह पैसा कमा सकता है और पैसा गंवा भी सकता है. लेकिन SEBI की योजना के तहत एक काम वह नहीं कर सकता: डिलीवरी लेना.

SEBI का समाधान अपने तरीके से काफी चतुर है. फंड को वैसे भी कारोबार करने दें. और अगर डिलीवरी करीब आने पर भी उसके पास कॉन्ट्रैक्ट है, तो SEBI की व्यवस्था बाजार बंद होने के बाद उस पोजीशन को एक भारतीय ब्रोकर के अपने खाते में ले जाने का रास्ता उपलब्ध कराती है.

SEBI के ड्राफ्ट सर्कुलर के मुताबिक, उस समय फंड उस पोजीशन के संबंध में "किसी भी आगे के अधिकार, टाइटल, दायित्व या एक्सपोजर" का हकदार नहीं रहेगा. ड्राफ्ट में कहा गया है कि बाकी सब कुछ "इसके बाद पूरी तरह नामित TM/TCM (Trading Clearing Member) में निहित हो जाएगा", यानी भारतीय ब्रोकर में.

ब्रोकर ट्रेड, दायित्व और जोखिम अपने ऊपर लेता है. फंड बाहर हो जाता है.

यह SEBI के 11 अगस्त के उस प्रस्ताव का मूल है, जिसके तहत Foreign Portfolio Investors (FPIs) को फिजिकली सेटल्ड कमोडिटी कॉन्ट्रैक्ट्स में प्रवेश की अनुमति देने की बात है. यह इस सवाल से भी बड़ा सवाल उठाता है कि भारत अपने कमोडिटी बाजारों में विदेशी पैसा चाहता है या नहीं:

क्या कोई रेगुलेटर सर्कुलर के जरिए ऐसी व्यवस्था बना सकता है, जिसमें एक पक्ष की कॉन्ट्रैक्ट पोजीशन दूसरे पक्ष की बुक्स में चली जाए और फिर उन नियमों में ढील दी जाए, जो आम तौर पर दूसरे पक्ष के बहुत बड़ा हो जाने पर उसे दंडित करते हैं?

ऐसी ट्रेन का टिकट जिसे आप पकड़ नहीं सकते

फिजिकली सेटल्ड फ्यूचर्स कॉन्ट्रैक्ट एक ट्रेन के टिकट की तरह काम करता है. आप इसे जितनी बार चाहें खरीद और बेच सकते हैं. लेकिन अगर ट्रेन छूटने के समय भी टिकट आपके पास है, तो आपको यात्रा करनी होगी. सोने के मामले में इसका मतलब वास्तव में धातु सौंपना, या उसकी कीमत चुकाकर उसे अपने घर ले जाना है.

SEBI के अपने दस्तावेज के मुताबिक, किसी FPI को "डिलीवरी लेने या देने की अनुमति नहीं दी जा सकती", क्योंकि भारत में उसका कोई स्थायी प्रतिष्ठान नहीं है और भारत में वस्तुओं का कारोबार करने के लिए उसे किसी भी स्थिति में GST रजिस्ट्रेशन की जरूरत होगी. इसलिए ड्राफ्ट विदेशी फंड्स को केवल "टेंडर/स्टैगर्ड डिलीवरी अवधि शुरू होने तक" कारोबार करने की अनुमति देता है.

विदेशी फंड इस ट्रेन में सवार नहीं हो सकते. SEBI फंड को टिकट बेचता है और अगर फंड समय पर नहीं उतरता है तो उसकी सीट पर किसी और के बैठने की व्यवस्था करता है.

भारतीय ब्रोकर की एंट्री

फंड से उम्मीद की जाती है कि वह डिलीवरी शुरू होने से पहले अपनी पोजीशन बेच देगा या उसे रोल ओवर कर देगा. SEBI मानता है कि केवल यह उम्मीद पर्याप्त नहीं है, क्योंकि स्वैच्छिक निकासी "पूरी तरह FPI की समय पर स्वैच्छिक कार्रवाई पर निर्भर करती है."

इसलिए एक बैकस्टॉप की व्यवस्था है. आखिरी ट्रेडिंग डे से एक शाम पहले, ब्रोकर को बताया जाता है कि उसके पास क्या आ सकता है. आखिरी ट्रेडिंग डे पर फंड अपनी पोजीशन नहीं बढ़ा सकता. उस शाम बाजार बंद होने के बाद फंड के पास जो भी बचा है, उसे एक्सचेंज की क्लोजिंग कीमत पर ब्रोकर को ट्रांसफर कर दिया जाता है.

दस्तावेज इसे ब्रोकर द्वारा फंड को "सर्विस फीस" के बदले दी जाने वाली "वैल्यू-एडेड सर्विस" बताता है. ब्रोकर वैल्यू देता है और फंड को सर्विस मिलती है.

ड्राफ्ट एक "Proprietary Risk Absorption Charge" की भी अनुमति देता है, ताकि ब्रोकर को जोखिम के लिए मुआवजा दिया जा सके. लेकिन इसमें कहा गया है कि समझौते में इसे शामिल किया "जा सकता है", इसलिए यह चार्ज वैकल्पिक है. इसकी राशि फंड और उस फंड के कारोबार के लिए प्रतिस्पर्धा कर रहे ब्रोकर के बीच तय होती है.

मान लीजिए, उदाहरण के तौर पर, कोई फंड 100 करोड़ रुपए के सोने के कॉन्ट्रैक्ट पीछे छोड़ देता है. ब्रोकर उस शाम की कीमत पर उन्हें अपने खाते में ले लेता है. अगर अगली सुबह सोना 3% नीचे खुलता है, तो ब्रोकर एक भी ऑर्डर दिए बिना 3 करोड़ रुपए नीचे है. फंड का खाता पिछली रात ही सेटल हो चुका था.

बहुत बड़ा? SEBI ने इसका भी इंतजाम किया है

हर ब्रोकर की एक पोजीशन लिमिट होती है, एक सीमा जो SEBI तय करता है ताकि किसी एक कॉन्ट्रैक्ट में कोई एक खिलाड़ी बहुत बड़ा न हो जाए. SEBI के दस्तावेज में माना गया है कि यह ट्रांसफर "नामित TM के Proprietary खाते के लागू पोजीशन लिमिट से अधिक होने का कारण बन सकता है."

SEBI का जवाब है कि ब्रोकर को अपनी पोजीशन कम करने के लिए दो ट्रेडिंग दिनों तक का समय दिया जाए. ड्राफ्ट में कहा गया है कि उस अवधि के दौरान अतिरिक्त पोजीशन को "केवल ऐसे ट्रांसफर के कारण, दंडात्मक कार्रवाई को आकर्षित करने वाले उल्लंघन" के रूप में नहीं माना जाएगा.

इसलिए SEBI की अपनी व्यवस्था ब्रोकर को उसकी लिमिट से ऊपर धकेल सकती है और फिर SEBI कहता है कि अनुमति प्राप्त कमी अवधि के दौरान अतिरिक्त पोजीशन को केवल ट्रांसफर के कारण दंडात्मक कार्रवाई वाले उल्लंघन के रूप में नहीं माना जाएगा.

शुक्रवार की शाम

यह इस तरह हो सकता है. पूरी तरह काल्पनिक उदाहरण के तौर पर मान लीजिए कि तीन विदेशी फंड्स ने एक ही मुंबई ब्रोकर को अपने बैकस्टॉप के रूप में चुना है. प्रस्तावित ढांचे में ऐसा कुछ दिखाई नहीं देता जो कई विदेशी फंड्स को एक ही TM/TCM चुनने से रोकता हो. ड्राफ्ट किसी फंड को "सभी एक्सचेंजों और कमोडिटीज में" एक ब्रोकर चुनने की अनुमति देता है.

शुक्रवार की शाम है और डिलीवरी विंडो सोमवार को खुलती है. अचानक हुई वैश्विक घटना ने सोने की कीमतों में तेज उतार-चढ़ाव पैदा कर दिया है और बाजार में लिक्विडिटी कम हो गई है. तीनों में से किसी भी फंड ने अपनी पोजीशन नहीं निकाली है. इसे बहुत दूर की संभावना मानकर खारिज नहीं किया जाना चाहिए, क्योंकि SEBI खुद इसे लेकर चिंतित है. दस्तावेज कहता है कि रिस्क चार्ज का उद्देश्य फंड्स को बैकस्टॉप को "स्वैच्छिक स्क्वेयर-ऑफ या रोलओवर के विकल्प" के रूप में इस्तेमाल करने से हतोत्साहित करना है.

क्लोजिंग बेल के बाद सिस्टम तीनों पोजीशन को ब्रोकर के खाते में ट्रांसफर कर देता है. ब्रोकर को केवल पिछली शाम चेतावनी दी गई थी. ट्रेडिंग बंद होने तक यह पोजीशन फंड्स की नहीं रही. यह ब्रोकर की हो गई.

अगली सुबह तक उसके पास अपनी बनाई गई पोजीशन से काफी बड़ी पोजीशन हो सकती है और वह अपनी लिमिट से ऊपर है.

अब उसके पास बेचने के लिए अधिकतम दो ट्रेडिंग दिन हैं और अगर ड्राफ्ट सर्कुलर की भाषा कायम रहती है, तो शायद केवल एक. दूसरे ट्रेडर्स, जो यह अंदाजा लगा सकते हैं कि किसी को बेचना ही है, उनके पास अच्छी कीमत देने की बहुत कम वजह है.

इस ट्रेड के दूसरी तरफ कौन है और किस कीमत पर? और अगर ब्रोकर मार्जिन कॉल पूरा नहीं कर पाता तो क्या होगा?

कंसल्टेशन पेपर यह नहीं बताता कि एक ब्रोकर को कुल कितना एक्सपोजर अपने ऊपर लेना पड़ सकता है और न ही यह दिखाने के लिए कोई स्ट्रेस टेस्ट प्रकाशित करता है कि अगर कई FPIs एक साथ बाहर निकलने में विफल रहे तो यह व्यवस्था कैसे काम करेगी. बाजार इससे निपट सकता है या नहीं, इस पर इसका पूरा निष्कर्ष सिर्फ एक वाक्य है: मौजूदा रिस्क फ्रेमवर्क "FPI की अनुमानित भागीदारी का ध्यान रखने के लिए पर्याप्त है."

SEBI का सर्कुलर कितनी दूर तक जा सकता है?

ड्राफ्ट में कहा गया है कि इसे SEBI Act की धारा 11(1) और स्टॉक एक्सचेंज तथा क्लियरिंग कॉरपोरेशन रेगुलेशंस के Regulation 51 के तहत जारी किया गया है.

देखिए यह वास्तव में क्या करता है. यह केवल किसी विदेशी निवेशक को एक्सपायरी से पहले बाहर निकलने के लिए नहीं कहता. यह ऐसी व्यवस्था बनाता है, जिसके तहत एक प्रतिभागी की पोजीशन, अधिकार और दायित्व खत्म हो जाते हैं और पोजीशन दूसरे प्रतिभागी के Proprietary खाते में चली जाती है. इसमें कहा गया है कि ट्रांसफर को "OTC derivatives नहीं माना जाएगा", बल्कि इसे "Trade माना जाएगा", भले ही दस्तावेज खुद इसे "बिक्री के समान" बताता है. और यह रिसीव करने वाले ब्रोकर को एक ऐसी अवधि देता है, जिसमें उसकी अतिरिक्त पोजीशन को दंडात्मक उल्लंघन नहीं माना जाता.

यह केवल एग्जिट की समयसीमा तय करने से आगे जाता है. यह ऐसी व्यवस्था बनाता है, जिसमें एक प्रतिभागी की कॉन्ट्रैक्चुअल पोजीशन और दायित्व खत्म होकर दूसरे प्रतिभागी के Proprietary खाते में ट्रांसफर हो जाते हैं.

SEBI के पास इसका बचाव है. ब्रोकर ट्रेडिंग शुरू होने से पहले समझौते पर हस्ताक्षर करता है, इसलिए किसी को इसके लिए मजबूर नहीं किया जाता. ब्रोकर को भुगतान किया जाता है और उसे आखिरी ट्रेडिंग डे से एक शाम पहले चेतावनी दी जाती है. ट्रांसफर के क्षण तक हर लाभ और नुकसान फंड वहन करता है. यह सब सही है.

लेकिन हस्ताक्षर करना प्रवेश शुल्क है. जो ब्रोकर इस बैकस्टॉप के रूप में काम करने से इनकार करता है, उसे इन कॉन्ट्रैक्ट्स में कोई विदेशी क्लाइंट नहीं मिलता, इसलिए उसका समझौता जितना दिखता है, उतना स्वैच्छिक नहीं है. और खुले जोखिम को स्वीकार करना उतना ही सुरक्षित है, जितनी उस पर लगी सीमा है, जिसे SEBI ने तय नहीं किया है.

SEBI जो एकमात्र सुरक्षा स्पष्ट रूप से बताता है, वह भी स्पष्ट नहीं है. कंसल्टेशन पेपर कहता है कि दो दिन "टेंडर अवधि की शुरुआत से" चलेंगे. ड्राफ्ट सर्कुलर, जो वास्तव में बाध्यकारी बनेगा, कहता है कि यह "ट्रांसफर की तारीख से" होगा, जो एक दिन पहले है. ब्रोकर को ठीक-ठीक पता होना चाहिए कि दंड से उसकी सुरक्षा कब खत्म होगी.

SEBI के पास कानूनी जवाब हो सकता है. धारा 11(1) और Regulation 51 का नाम लेने के अलावा, पेपर उस ट्रांसफर के कानूनी ढांचे को विस्तार से नहीं समझाता. अधिक कठिन सवाल ज्यादा सीमित है: क्या यह नियामक शक्ति सर्कुलर के जरिए ऐसी व्यवस्था बनाने तक जाती है, जिसमें एक प्रतिभागी की कॉन्ट्रैक्चुअल पोजीशन और दायित्व खत्म होकर दूसरे प्रतिभागी के Proprietary खाते में ट्रांसफर हो जाएं, जबकि उस ट्रांसफर से पैदा होने वाले पोजीशन-लिमिट के प्रभावों में अस्थायी रूप से ढील दी जाए?

विदेशी उदाहरण दूसरी ओर इशारा करते हैं

SEBI ने अमेरिका, यूरोप, जापान और चीन को उदाहरण के तौर पर पेश किया है. इन बाजारों के बारे में उसका अपना विवरण उसके खिलाफ जाता है.

CME और ICE में, पेपर के मुताबिक, ब्रोकरों को यह जांचना होता है कि कोई क्लाइंट डिलीवरी संभाल सकता है या नहीं और अगर उन्हें यकीन नहीं है, तो "यह सुनिश्चित करना होता है कि एक्सपायरी से पहले पोजीशन को लिक्विडेट कर दिया जाए." इन बाजारों में ब्रोकर क्लाइंट को बाजार के जरिए बाहर निकालता है. SEBI की योजना के तहत ब्रोकर क्लाइंट की पोजीशन को अपनी बुक्स में लेता है.

पेपर के मुताबिक, चीन और जापान "कड़े पोजीशन लिमिट" पर निर्भर करते हैं. SEBI की योजना ब्रोकर को ठीक उस समय अपनी लिमिट से अस्थायी राहत देती है, जब उसकी पोजीशन सबसे बड़ी होती है.

बड़े बैंक इसे नहीं ले सकते

ऐसा करने में सक्षम ब्रोकर्स का समूह जितना दिखाई देता है, उससे छोटा हो सकता है. 5paisa की रिपोर्ट में दी गई इंडस्ट्री प्रतिक्रिया के मुताबिक, कमोडिटीज में क्लियरिंग और ब्रोकिंग क्षमता का बड़ा हिस्सा बैंकों और उनकी सहायक कंपनियों के पास है, जिन पर RBI की Proprietary commodity-derivatives positions को लेकर पाबंदियां हैं. बाजार प्रतिभागियों को आशंका है कि इससे छोटे गैर-बैंक ब्रोकर उन पोजीशन्स को संभालने के लिए मजबूर हो सकते हैं, जिन्हें बड़ी और बेहतर पूंजी वाली संस्थाएं नहीं ले सकतीं.

उद्योग बाजार खोलने का समर्थन करता है, लेकिन इसके इस हिस्से का नहीं. उसने इस बात की मांग की है कि एक नामित ब्रोकर कितना जोखिम अपने ऊपर ले सकता है, इसकी कमोडिटी-वार सीमा तय की जाए और यह बताया है कि एक ही ब्रोकर के पास कितना जोखिम जमा हो सकता है, इस पर कोई सीमा नहीं है.

भारत इससे पहले भी यहां आ चुका है. 2018 से वास्तविक भारतीय कमोडिटीज में एक्सपोजर रखने वाली विदेशी संस्थाओं को भारतीय एक्सचेंजों पर हेजिंग की अनुमति दी गई थी. Business Standard के मुताबिक, तीन साल से अधिक समय में किसी ने भी इस रास्ते का इस्तेमाल नहीं किया और सितंबर 2022 में इसे खत्म कर दिया गया, जब मौजूदा FPI रूट पेश किया गया था.

ज्वैलर और वायर निर्माता

इन एक्सचेंजों पर हेजिंग करने वाले ज्वैलर्स और कॉपर यूजर्स को ज्यादा लिक्विडिटी से फायदा हो सकता है. उन्हें डिलीवरी से ठीक पहले के दिनों में जबरन बिक्री से नुकसान भी हो सकता है, जब वे अपने कॉन्ट्रैक्ट्स का सेटलमेंट करते हैं. SEBI पहले पहलू पर जोर देता है और दूसरे की जांच नहीं करता.

भुगतान कौन करेगा?

कंसल्टेशन 1 सितंबर को बंद हो गया. SEBI से फीडबैक की समीक्षा के बाद अंतिम सर्कुलर जारी करने की उम्मीद है. अगर SEBI इन मानदंडों के साथ आगे बढ़ता है, तो यह भारतीय ब्रोकर्स के लिए नुकसानदेह हो सकता है.

विदेशी फंड्स को बाजार तक पहुंच मिलती है और उन्हें डिलीवरी से पहले बाहर निकलने का रास्ता भी मिलता है. भारतीय ब्रोकर उस जोखिम के साथ रह जाते हैं जो बचा हुआ है. और SEBI इस व्यवस्था को सुरक्षा उपाय कहता है.

SEBI ने विदेशी फंड के एग्जिट रूट को आखिरी ट्रेडिंग डे तक लिख दिया है. उसने भारतीय ब्रोकर के जोखिम की कोई सीमा नहीं लिखी है. और उसने सबसे सरल सवाल का जवाब नहीं दिया है: अगर ब्रोकर भुगतान नहीं कर सकता, तो कौन करेगा?

पलक शाह, BW रिपोर्टर्स

(पलक शाह एक अनुभवी खोजी पत्रकार हैं और The Market Mafia: Chronicle of India’s High-Tech Stock Market Scandal & The Cabal That Went Scot-Free के लेखक हैं. लगभग दो दशकों के अनुभव के साथ, उन्होंने मुंबई में जमीनी रिपोर्टिंग करते हुए पैसे, ताकत और नियमों के गठजोड़ को उजागर किया है. उनके लेख The Economic Times, Business Standard, The Financial Express और The Hindu Business Line जैसे प्रमुख प्रकाशनों में प्रकाशित हुए हैं. 19 साल की उम्र में अपराध पत्रकारिता से शुरुआत करने वाले पलक ने जल्द ही समझ लिया कि 1980 के दशक के गैंगवार अब कॉरपोरेट अपराध में बदल चुके हैं. इसी ने उन्हें वित्तीय पत्रकारिता की ओर मोड़ा, जहां उन्होंने बाजार हेरफेर और सिस्टम की खामियों को उजागर किया.)
 

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