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द ग्रेट सिल्वर स्क्वीज: भारत का वायदा बाजार डिलीवरी संकट के कगार पर

भौतिक कमी और वायदा कारोबार के बीच का खतरनाक असंतुलन डिलीवरी संकट को जन्म दे सकता है, जिससे भारत का कीमती धातुओं का बाजार खतरे में पड़ गया है.

बिजनेस वर्ल्ड ब्यूरो 8 months ago

पलक शाह

जैसे ही वैश्विक चांदी की कीमतें रिकॉर्ड ऊंचाई पर पहुंचती हैं, भारत का मल्टी कमोडिटी एक्सचेंज (MCX) एक खतरनाक असंतुलन में फंसा हुआ है, जहां हाजिर बाजार में भारी कमी है लेकिन वायदा कीमतें इस बात को मानने से इनकार कर रही हैं. इस अंतर के नीचे भारत के अगले कमोडिटी संकट का बीज छिपा हो सकता है.

एक 'सफेद धातु' नियंत्रण से बाहर

सोने की अपेक्षा कम चमकदार मानी जाने वाली चांदी, 2025 में सबसे तेजी से चढ़ने वाली धातु बन गई है. इस साल इसकी वैश्विक कीमतें 50% से अधिक बढ़ चुकी हैं और $48 प्रति औंस को पार कर गई हैं, जो हर दूसरी प्रमुख धातु से अधिक है. इंडियन बुलियन एंड ज्वेलर्स एसोसिएशन (IBJA) के आंकड़ों के अनुसार भारत में 999 शुद्धता वाली चांदी ₹1.62 लाख प्रति किलोग्राम तक पहुंच गई है, जो अब तक की सबसे ऊंची दर है.

मुंबई, दिल्ली, चेन्नई और हैदराबाद के बुलियन व्यापारियों का कहना है कि मांग उन्मादी है. एक दक्षिण भारत के डीलर ने कहा “हम ₹1.70 लाख पर भी कोट कर रहे हैं और फिर भी डिलीवरी नहीं दे पा रहे, शेल्फ खाली हैं; टकसालें ओवरटाइम काम कर रही हैं. फिर भी एक अजीब मोड़ में MCX वायदा कीमतें पीछे छूट रही हैं, जो सड़क की कीमतों से लगभग ₹15,000–₹20,000 प्रति किलो कम पर ट्रेड कर रही हैं.

यह कोई छोटी सी गड़बड़ी नहीं है. यह भारत के कीमती धातुओं के बाजार में एक बड़ा छेद है और यह और बड़ा होता जा रहा है.

चमक के नीचे की दरारें

वायदा बाजार, जो हाजिर कीमतों का प्रतिबिंब होना चाहिए, समाप्ति के करीब आते-आते दोनों कीमतों के मिलने की उम्मीद की जाती है. लेकिन हाल के हफ्तों में, MCX दिसंबर चांदी वायदा (₹1.46–₹1.47 लाख/किलो) ने जिद्दी रूप से पीछे रहना जारी रखा है, जबकि हाजिर दरें ₹1.61–₹1.71 लाख/किलो पर मंडरा रही हैं. यह 8-15 प्रतिशत की छूट उस तरह की विकृति है जो जोखिम विश्लेषकों की नींद उड़ा देती है.

एक विदेशी ब्रोकरेज के कमोडिटी रणनीतिकार ने नाम न छापने की शर्त पर कहा, “यह सामान्य ‘बैकवर्डेशन’ नहीं है यह बाजार पर तनाव है, “यह संकेत है कि कहीं न कहीं कोई धातु की डिलीवरी नहीं कर सकता.”

एक चांदी से भूखा बाजार

वैश्विक स्तर पर, चांदी की इनवेंटरी गिर रही है. लंदन में धातु की उधारी लागतें कई दशकों के उच्च स्तर पर पहुंच चुकी हैं. ETF और औद्योगिक उपभोक्ता सोलर निर्माता से लेकर इलेक्ट्रॉनिक्स कंपनियों तक उपलब्ध स्टॉक को निगल चुके हैं. कनाडा, ऑस्ट्रेलिया और यहां तक कि वियतनाम के रिफाइनर्स बैकलॉग रिपोर्ट कर रहे हैं.

भारत, जो दुनिया का सबसे बड़ा चांदी उपभोक्ता है, सबसे अधिक दबाव में है. आयात में देरी, त्योहारों के मौसम की मांग, और कमजोर रुपया इन सबने फिजिकल मार्केट को एक भूख भरी होड़ में बदल दिया है. इतनी तीव्र कमी है कि भारत की सबसे बड़ी फंड हाउस कोटक महिंद्रा, UTI और SBI ने अपने चांदी ETF में नई सब्सक्रिप्शन रोक दी है, यह कहते हुए कि “बाजार की स्थिति” और “आपूर्ति की बाधाएं” हैं. सीधे शब्दों में कहें: यहां तक कि उन फंड्स के लिए भी चांदी खरीदने को नहीं है जो उसे देने का वादा करते हैं.

MCX disconnect के भीतर
MCX का अपना ईकोसिस्टम अब खतरनाक रूप से नाजुक दिख रहा है, ट्रेडर्स इशारा करते हैं कि एक्सचेंज के वॉल्ट स्टॉक घट रहे हैं, जबकि ओपन इंटरेस्ट तेजी से बढ़ रहा है. MCX चांदी में व्यापार करने वाले एक वरिष्ठ बुलियन ट्रेडर ने कहा “अगर कॉन्ट्रैक्ट होल्डर्स का सिर्फ एक छोटा हिस्सा भी डिलीवरी की मांग करता है, तो पर्याप्त धातु नहीं है.”

यह है मूल दोष:

MCX चांदी कॉन्ट्रैक्ट्स अनिवार्य डिलीवरी वाले हैं, लेकिन डिलीवरी का निर्णय विक्रेता के हाथ में है. ड्यू डेट रेट (DDR) अंतिम निपटान मूल्य तीन दिनों की स्पॉट पोल का औसत होता है. यह सिस्टम मानता है कि वायदा और हाजिर कीमतें स्वाभाविक रूप से मिल जाएंगी, लेकिन 2025 में, यह धारणा टूट रही है. जैसे ही स्पॉट–फ्यूचर्स गैप बंद होने से इनकार कर रहा है, एक्सचेंज को अंदरूनी सूत्रों के अनुसार एक “डिलीवरी क्रंच” का सामना करना पड़ सकता है. अगर विक्रेता समाप्ति पर चांदी नहीं दे पाते और खरीदार रोलओवर करने से इनकार करते हैं, तो सिस्टम में डिफॉल्ट की लहर दौड़ सकती है.

भूतकाल की गूंज

वरिष्ठ खिलाड़ी 2013 को नहीं भूले हैं. उस वर्ष, भारत का सबसे बड़ा गोल्ड हेजर, राजेश एक्सपोर्ट्स, MCX पर अपनी गोल्ड पोजीशन पर मार्जिन कॉल पूरी करने में असफल रहा और डिफॉल्ट कर गया. एक्सचेंज ने उसकी ट्रेड्स स्क्वायर ऑफ कर दीं, जिससे ₹50 करोड़ का नुकसान और विश्वास का संकट पैदा हुआ. बारह साल बाद, वही दरारें फिर उभर रही हैं,  इस बार चांदी में.

तब सिस्टम मार्जिन के दबाव में टूट गया था. आज, खतरा भौतिक कमी में है. MCX ने यह नहीं बताया है कि क्या शॉर्ट-सेलर्स के पास वॉल्ट्स में पर्याप्त धातु है अपनी जिम्मेदारियों को पूरा करने के लिए, न ही SEBI ने डिलीवरी वेरिफिकेशन पर कोई दिशा-निर्देश जारी किया है.

एक मार्केट वॉचर ने कहा “MCX इतिहास पर भरोसा कर रहा है कि सिर्फ 1% ओपन इंटरेस्ट ही डिलीवरी में बदलेगा, “लेकिन यह सामान्य वर्ष नहीं है. अगर 10% मांग करें तो क्या होगा?”

एक आर्बिट्राज जिसे कोई छूना नहीं चाहता

कागज पर, यह गणित आकर्षक है. फिजिकल चांदी ₹1.70 लाख/किलो पर बेचो, MCX फ्यूचर्स ₹1.46 लाख/किलो पर खरीदो, 5 दिसंबर को डिलीवरी लो और ₹24,000/किलो का मुनाफा कमाओ, व्यवहार में, कोई हिम्मत नहीं करता.

एक प्रमुख बुलियन हाउस के ट्रेडर ने पूछा “इस माहौल में डिलीवरी पर कौन भरोसा करेगा? चाहे आपके पास कैश और कॉन्ट्रैक्ट्स हों, आप पक्का नहीं कह सकते कि आपको धातु मिलेगी ही.”

अब लालच नहीं, डिलीवरी फेल होने का डर बाजार को चला रहा है.

नियामकों की तेज चुप्पी

बढ़ते असंतुलन के बावजूद, न तो SEBI और न ही MCX ने जोखिम प्रबंधन पर कोई सार्वजनिक बयान दिया है. तनाव परीक्षण का कोई प्रमाण नहीं है, यह पुष्टि भी नहीं कि शॉर्ट-सैलर्स के पास धातु का बैकअप है, और न ही कोई आपातकालीन मार्जिन समायोजन किया गया है. म्यूचुअल फंड्स के व्यवहार से इसका तीव्र विरोधाभास है: ETF ने जोखिम से बचने के लिए नई फ्लो बंद कर दी है, लेकिन एक्सचेंज "बिजनेस ऐज यूजुअल" की तरह चल रहा है.

एक अनुभवी कमोडिटी वकील ने चेतावनी दी “यह चुप्पी भरोसा नहीं दिलाती, अगर एक्सचेंज इनवेंटरी की पुष्टि नहीं कर रहा है, तो यह संकट को बुला रहा है.”

चेतावनी की रेखा

कोई अभी संपूर्ण गिरावट की भविष्यवाणी नहीं कर रहा है. एक्सचेंजों के पास डिफॉल्ट फंड्स और मार्जिन बफर होते हैं. लेकिन ये अस्थिरता के लिए बनाए गए हैं, भौतिक कमी के लिए नहीं, जो डिलीवरी जिम्मेदारियों को उलट सकता है.

इस समय, चांदी की चमकदार रैली संरचनात्मक तनाव को छिपा रही है. लेकिन अगर यह अंतर बना रहता है, तो MCX को या तो मजबूरी से कीमतें मिलानी होंगी या डिफॉल्ट का सामना करना पड़ेगा. किसी भी स्थिति में, निवेशकों को सतर्क रहना चाहिए: चांदी बाज़ार की चमक एक संरचनात्मक दरार को छिपा सकती है.

बॉटम लाइन :

स्पॉट बनाम फ्यूचर्स : अक्टूबर 2025 के मध्य तक MCX पर 8–15% का सत्यापित अंतर

- ETF फ्रीज : कोटक, UTI, SBI ने चांदी ETF में नए निवेश रोक दिए,  Reuters और Economic Times द्वारा पुष्टि

- जोखिम : वॉल्ट स्टॉक कम, ओपन इंटरेस्ट अधिक डिलीवरी संकट की संभावना

- पूर्व उदाहरण : 2013 राजेश एक्सपोर्ट्स डिफॉल्ट से MCX के जोखिम प्रबंधन की दरारें सामने आई थीं

- नियामक जड़ता : SEBI और MCX ने अब तक प्रणालीगत जोखिम पर कोई सार्वजनिक प्रतिक्रिया नहीं दी है.

एक वरिष्ठ बुलियन विश्लेषक ने कहा “बाजार तब नहीं टूटते जब कीमतें बढ़ती हैं, वे तब टूटते हैं जब भरोसा टूटता है, चांदी चमक रही है. लेकिन भरोसा? वही अब खत्म हो रहा है.”

पलक शाह, BW रिपोर्टर्स

पलक शाह एक अनुभवी खोजी पत्रकार हैं और *The Market Mafia: Chronicle of India’s High-Tech Stock Market Scandal & The Cabal That Went Scot-Free के निडर लेखक हैं. मुंबई में लगभग दो दशकों की ग्राउंड रिपोर्टिंग के अनुभव के साथ, पालक ने खुद को एक अडिग सच की खोज करने वाले पत्रकार के रूप में स्थापित किया है, जो पैसे, सत्ता और नियमन के गठजोड़ की तहों में गहराई तक जाते हैं. उनके लेख भारत के सबसे प्रतिष्ठित वित्तीय अखबारों जैसे The Economic Times, Business Standard, The Financial Express और The Hindu Business Line में प्रकाशित हुए हैं जहां उनकी तीखी रिपोर्टिंग ने नरेटिव गढ़े और कॉर्पोरेट बोर्डरूम्स को हिला कर रख दिया.

19 साल की उम्र में ही अपराध पत्रकारिता की ओर खिंचाव महसूस करने वाले पालक ने जल्द ही समझ लिया कि 1980 के दशक के मुंबई के गिरोह युद्ध अब एक और अधिक चिकने, लेकिन कहीं अधिक खतरनाक संगठित अपराध यानी कॉर्पोरेट टावरों में रची जाने वाली सफेदपोश साजिशों में बदल चुके हैं.  यह अहसास ही उन्हें फाइनेंशियल जर्नलिज्म की ओर ले गया, जहां उन्होंने भारत की ‘सफेद धन’ अर्थव्यवस्था की जटिल चालों को वर्षों तक समझा और उजागर किया है. शेयर बाजार में हेरफेर से लेकर नियामक खामियों तक, पलक का काम हाई-फाइनेंस की चमक-दमक से पर्दा हटाकर दिखाता है कि असली धागे खींच कौन रहा है.

 

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